La fine ingloriosa delle cartolarizzazioni immobiliari

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Febbraio 2009
1. Antefatto: SCIP 1 e SCIP 2, la “finanza creativa” applicata al patrimonio immobiliare pubblico
 
Nel corso del 2001, con l’emanazione del decreto-legge 25 settembre 2001, n. 351, convertito con la legge 23 novembre 2001, n. 410, il Ministro dell’Economia e delle Finanze Tremonti avvia ufficialmente la prima operazione di privatizzazione degli immobili pubbliciattraverso la tecnica finanziaria della “cartolarizzazione” (in inglese securitization:la "finanza creativa" protagonista dell’attuale crisi globale). La complessa operazione è finalizzata a consentire la conversione di immobili di proprietà degli enti previdenziali pubblici in strumenti finanziari più facilmente collocabili sui mercati.
 
Lo schema dell’operazione di cartolarizzazione è il seguente:
1)      I cedenti (gli enti previdenziali) trasferiscono il loro portafoglio di immobili ad un’entità esterna (la società-veicolo). Per ogni operazione vengono individuati con decreto ministeriale i beni immobili da trasferire alla società. Il patrimonio acquisito, separato da quello della società veicolo e da quello di altre operazioni, garantisce i portatori dei titoli, i soggetti concedenti i finanziamenti e ogni altro creditore.
2)      La società veicolo emette obbligazioni sui mercati internazionali garantite dal valore del patrimonio immobiliare ricevuto e dal flusso di incassi attesi derivanti dalla vendita degli immobili cartolarizzati, collocandole tramite una o più banche di investimento presso investitori finali. Per le obbligazioni la classe di rischio è ufficializzata da un rating formulato da un’agenzia internazionale
3)      La società veicolo versa l’importo raccolto attraverso tali operazioni, a titolo di “prezzo iniziale”, agli enti che hanno ceduto gli immobili.
4)      La società veicolo rivende gli immobili (che continuano ad essere gestiti dagli enti ex proprietari). I flussi derivanti dalla gestione e dalla vendita degli immobili sono utilizzati per il rimborso dei titoli e per il pagamento degli interessi, oltre che per gli oneri accessori, commissioni e altri costi.
5)      A conclusione dell’operazione, la società veicolo versa al Ministero dell’Economia e delle Finanze l’eventuale e residua differenza di prezzo (il “prezzo differito” di vendita, che determina il successo o il fallimento dell’operazione).
Per gestire la cartolarizzazione degli immobili pubblici viene costituita la SCIP S.r.l. (Società Cartolarizzazione Immobili Pubblici), società di diritto lussemburghese con capitale sociale di 10 mila euro, detenuto in parti uguali da due fondazioni olandesi “gemelle” (la “Stichting Thesaurum” e la “Stichting Palatium”, costituite ad Amsterdam il 5 novembre 2001 e amministrate da un trust fund olandese, la “TMF Management BV”). Amministratore unico della società un cittadino britannico, il dott. Gordon E. C. Burrows.


La prima operazione - SCIP 1 – parte con il decreto-legge 351/2001, e riguarda esclusivamente i beni di proprietà degli enti previdenziali già inseriti nei programmi di dismissione precedenti (POC-Programma Ordinario di Cessione, varato nel 1999; PSC-Programma Straordinario di Cessione, varato nel 1997) che non erano ancora stati venduti. In SCIP 1 gli enti previdenziali cedono 27.512 immobili (27.250 residenziali e 262 commerciali), con un valore stimato di 5.100 milioni di euro e un prezzo di offerta rideterminato in 3.830 milioni per effetto degli sconti previsti dalla legge (30% agli inquilini, più un’ulteriore sconto fino al 15% nel caso in cui questi avessero acquistato l’intero edificio). A fronte di questo portafoglio immobiliare, nel dicembre 2001 vengono emessi titoli per 2.300 milioni il cui rimborso viene completato a dicembre 2003. L’operazione beneficia del lavoro propedeutico alle vendite già svolto in precedenza, e perciò le vendite procedono rapidamente e senza particolari ostacoli. I risultati complessivi sono positivi: al 30 giugno 2008 il saldo di cassa di SCIP 1, al netto delle spese sostenute dalla società, risulta pari a 1.362 milioni di euro.
 
Nel 2002 parte SCIP 2, definita dal ministro Tremonti “la più grande cartolarizzazione immobiliare fatta da uno Stato europeo”. Con questa operazione sette enti previdenziali e lo Stato cedono alla SCIP S.r.l. 62.880 unità immobiliari (53.241 residenziali e 9.639 commerciali), con un valore di mercato pari a 10.000 milioni e un prezzo di offerta di 7.797 milioni. A fronte di tale portafoglio, acquistato su base segregata dal portafoglio di SCIP 1, la società ha emesso un totale di 6.637 milioni di titoli, suddivisi in cinque emissioni di cui tre corrispondenti a 5.243 milioni con rating di tripla A e due rispettivamente pari a 845 con rating di doppia A e 536 con rating di singola. A La scadenza legale, cioè la data ultima per il rimborso dei titoli nelle previsioni più “pessimistiche” delle agenzie di rating, che assegnano il rating alla corrispondente probabilità di integrale rimborso entro tale data, è stata fissata per le varie tranche tra aprile 2006 e ottobre 2008, mentre la scadenza attesa è stata fissata tra aprile 2004 e ottobre 2006. Ad aprile 2005 la SCIP S.r.l., per far fronte alle difficoltà di rimborso dei titoli in scadenza ed evitare declassamenti di rating, è stata autorizzata a ristrutturare il proprio debito mediante l’emissione di tre nuove serie di titoli per un ammontare pari a 4.370 milioni (l’emissione finale si è conclusa con tre nuove serie di titoli per un totale di 4.600 milioni). 
 
Rispetto alle attese, SCIP 2 si rivela un fallimento.
A dicembre 2008, delle 62.880 unità immobiliari iniziali, ne risultano invendute 13.574, pari ad un prezzo aggregato di offerta di 2.356 milioni di euro. Complessivamente, la società ha incassato 5.864 milioni, di cui, da aprile 2005, 3.595 milioni da vendite e 296 da affitti: molto meno di quanto previsto (le vendite sono state inferiori del 33,5% rispetto al Business Plan). Nel solo quarto trimestre 2008, le vendite hanno prodotto incassi per 152 milioni di euro, il 55,3% in meno di quanto previsto dal Business Plan. Il valore del portafoglio residuo è con tutta probabilità sovrastimato rispetto a quanto realisticamente realizzabile dalla vendita delle unità residue.
Tra le ragioni dell’inceppamento dei flussi di vendita di SCIP 2, vanno annoverati l’aumento dei prezzi di mercato, lo scontro sociale e politico che si è aperto sulle cartolarizzazioni, il moltiplicarsi dei contenziosi (con particolare riferimento ai ricorsi relativi agli immobili cd. “di pregio”), la confusione legislativa, gli intoppi burocratici. Particolarmente elevati risultano i costi dell’operazione, dal 2002 al 2007 pari - secondo i dati riportati dal sito www.scip2pregio.it - a 1.359 milioni di euro, di cui 780 milioni di interessi passivi su titoli emessi (aggravati dall’allungamento dei tempi di rimborso dei titoli), 115 milioni di interessi passivi sul prestito ponte, 348 milioni di interessi su contratto swap.
 
2. Il blitz del Milleproroghe: la liquidazione di SCIP
 
Con l'articolo 43-bis del decreto-legge 207/2008 (cd. "milleproroghe") – inserito nell’emendamento su cui il Governo l’11 febbraio 2009 ha posto al Senato la questione di fiducia - lo Stato pone in liquidazione i patrimoni separati relativi a SCIP 1 e SCIP 2, trasferendo la proprietà degli immobili di SCIP ai soggetti originariamente proprietari degli stessi. Il trasferimento degli immobili di SCIP 2 è effettuato per un corrispettivo pari al valore degli immobili stessi determinato ai sensi delle norme relative, e tale corrispettivo è versato alla SCIP, al netto delle passività per la SCIP medesima derivanti da tale operazione. Gli enti possono procedere alla vendita diretta degli immobili, in modo da massimizzare gli incassi in relazione alla situazione del mercato immobiliare.  

La liquidazione della SCIP avverrà con un meccanismo complesso: 

1) rimborso integrale delle passività cumulate:
- titoli di classe A5 (295,7 milioni + 2 milioni di interessi) e titoli di classe B2 (475 milioni + 3,9 milioni di interessi). Nota bene: titoli “asset backed”, simili ai titoli “tossici” protagonisti della crisi finanziaria globale…
- finanziamenti verso banche: 800 milioni + 155,6 milioni di interessi (il prestito ponte garantito dal MEF erogato il 24 aprile 2004 da due banche per evitare il declassamento delle agenzie di rating)
- contratto swap (uno strumento complesso e rischioso, a proposito di “finanza creativa”…)
- costi di gestione fissi a carico di SCIP (2 milioni).
In totale: 1 miliardo e 735 milioni al 22 gennaio 2009.
 
2) acquisto da parte degli enti degli immobili invenduti per un corrispettivo stimabile al 22 gennaio 2009 in 1.720 milioni di euro.
 
In pratica, un’operazione di segno esattamente inverso rispetto a quella iniziale!
3. La morale della favola
1) Tranne lo Stato, ci hanno guadagnato più o meno tutti: le banche, gli investitori finanziari, le agenzie di rating, gli immobiliaristi, gli studi legali, gli ex inquilini diventati proprietari. Con le operazioni di cartolarizzazione una buona parte del patrimonio immobiliare pubblico (in primis quello degli enti previdenziali, pagati con i contributi dei lavoratori) è stato venduto, con elevatissimi costi di gestione. I proventi – inferiori alle previsioni iniziali, pur scontate – non sono stati reinvestiti, ma utilizzati (con alterne fortune, visti gli interventi di EUROSTAT) per tamponare le voragini dei conti pubblici.
 
2) La liquidazione di SCIP peggiorerà i conti pubblici 2009 di 1.720 milioni. Soldi che serviranno agli enti previdenziali – e in ultima istanza, al Tesoro - per rientrare in possesso degli immobili e, per questa via, a rimborsare i prestiti in scadenza. La cifra, naturalmente, potrà poi essere recuperata con la successiva cessione degli immobili, che questa volta verrà gestita direttamente dagli enti previdenziali (ammesso che ci riescano...). Secondo la Relazione tecnica trasmessa (in ritardo) al Parlamento “l’impatto sul fabbisogno e l’indebitamento netto, pari alle risorse da assicurare a SCIP 2, è già scontato nei saldi assunti nell’aggiornamento del Patto di stabilità e crescita”. E in effetti la Nota Informativa 2009-2011 del 6 febbraio 2009 a pagina 7 evidenzia, in una nota alla Tavola 3 (Conto della P.A. a legislazione vigente), che “il dato per il 2009 riflette la revisione della strategia relativa agli investimenti immobiliari adottata in considerazione della crisi economica internazionale e ritenuto che le condizioni del mercato immobiliare non sono favorevoli alla dismissione nel breve periodo di compendi immobiliari. La nuova impostazione porta ad un incremento degli investimenti fissi pari a 1,9 miliardi”. Peccato che: a) alla data del 6 febbraio 2009 non risultava in vigore alcun provvedimento legislativo in tal senso (l’articolo aggiuntivo 43-bis del “milleproroghe” non è ancora norma di legge); b) non vi è stato alcun passaggio parlamentare relativamente ai saldi assunti nell’aggiornamento del Patto di stabilità e crescita (di cui alla Nota Informativa).
 
3) In un Paese “normale”, il Parlamento pretenderebbe la massima chiarezza su questa vicenda. In Italia se ne è occupata la Corte dei Conti nel marzo 2006 e nel gennaio 2007, con relazioni estremamente critiche nei confronti della cartolarizzazione immobiliare. Ora che questa storia si avvia ad una (ingloriosa) conclusione è sicuramente tempo di fare piena luce – per esempio istituendo una commissione parlamentare d’inchiesta - su una delle operazioni finanziarie più discutibili e controverse degli ultimi decenni.

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